第五章 投资管理

第一节                                                投资评价的基本方法

一、        资本投资的概念

财务管理所讨论的投资主要是指企业进行的生产性投资，或简称为资本投资。

1、资本投资的概念：

（1）   、投资的主体是企业，投资项目的优劣的评价标准，应以资本成本为基础。

（2）   、资本投资的对象为生产性投资，又进一步分为营运资金和资本资产

2、主要类型：新产品的开发或者现有产品的规模扩张（添置新的固定资产）、设备厂房的更新、研究和开发、勘探、其他（包括劳动保护设施建设、购置污染控制装置等）

3、程序：提出各种投资方案、估计相关的现金流量、计算投资方案的价值指标、价值指标的对比和可接受标准的。其中现金流量和贴现率，以及计算结果的使用是最困难的。

二、资本投资评价的基本原理：投资项目的收益率超过资本成本时，企业的价值将增加；投资项目的收益率小于资本成本时，企业的价值将减少。

（1）、计算公式：因为投资评价的基本原理涉及到资本成本、项目收益、股价（股东财富）的关系。投资人要求的收益率=[债务×利率×（1-所得税率）＋所有者权益×权益成本]÷[债务＋所有者权益]=债务比重×利率×（1-所得税率）＋所有者权益比重×权益成本。

（2）、投资者要求的收益率即资本成本，是评价项目能否为股东创造价值的标准。

三、投资项目评价的基本方法。投资项目评价的使用指标分为两类：一类是贴现指标，即考虑资金时间价值的指标，主要有净现值、现值指数、现值系数、内含报酬率等；另一类是非贴现指标，即没有考虑资金时间价值的指标，主要包括投资回收期、会计收益率等。

1、净现值法。

净现值：指特定方案未来现金流入量的现值与未来现金流出量现值之间的差额。

判断方法：净现值为正数，说明投资方案的报酬率大于预定的贴现率；净现值为负数，说明投资方案的报酬率小于预定的贴现率；在若干可行方案中，净现值最大的方案为优选方案。

净现值大于零，方案不一定可行。如果使用的贴现率等于或大于资本成本或要求的报酬率，净现值大于零，方案可行；否则，方案不一定可行。在理解上述投资方案评价标准的基础上，理解这一结论相对比较容易。

净现值法的主要问题是如何确定贴现率：

一种办法是根据资本成本来确定，但是资本成本的计算比较困难。另一种办法是根据企业要求的最低资金利润率来确定，比较容易计算。

计算净现值的公式为：净现值=∑I_k÷（1+i）^k－∑O_k÷（1+i）^k。

 

依据的原理是：假设预计的现金流入在年末肯定可以实现，并把原始投资看成是按照预定贴现率借入的。当净现值为正数时，偿还本息后该项目仍有剩余的收益；当净现值为零时，偿还本息后以无所有；当净现值为负数时，该项目收益不足以偿还本息。

 

2、现值指数法，是用未来现金流入现值和现金流出现值的比率，也称现值比率、获利指数、贴现后收益-成本比率等。

计算公式为现值指数={∑I_k÷（1+i）^k}÷{∑O_k÷（1+i）^k}。

它是一个相对数指标，反映了投资项目的效率；而净现值指标是绝对指标，反映投资的效益。

利用现值指数进行投资方案评价的标准是：若现值指数大于1，说明投资方案的报酬率大于预定的贴现率；若现值指数小于1，说明投资方案的报酬率小于预定的贴现率；在若干可行方案中，现值指数最大的方案为优选方案。
　　现值指数法的主要优点是，可以进行独立投资机会获利能力的比较。这是因为现值指数是一个相对数，反映投资的效率；而净现值是绝对数，反映投资的效益。

3、内含报酬率法，是指该方案本身内含报酬率来确定的方法。内含报酬率是指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量的贴现率，或者是说使投资方案净现值为零的贴现率，内含报酬率揭示了方案本身的投资报酬率。

内含报酬率法的特点：

A、它揭示了投资方案本身的实际报酬率水平

B、计算方法：内含报酬率实际上是净现值的逆运算。当折现率已知时，可以求出净现值，此即为净现值法；当已知净现值为零时，反过来也可以求出折现率，这个折现率就是内含报酬率。

记算方法：

（1）、 各年现金流入量相等，投资额在期初一次发生

　首先，计算方案本身的年金现值系数；

　其次，查年金现值系数表，找出与该方案相同期限和与上述年金现值系数相邻近的两个年金现值系数及所对应的贴现率；

　最后，运用内插法求的内含报酬率。

（2）、若各年现金流入量不等，在这种情况下需要逐次测试。

　　首先，估计一个贴现率，计算净现值，如果净现值为正数，说明方案本身的报酬率超过估计的贴现率，应提高贴现率后进一步测试；如果净现值为负数，说明方案本身的报酬率低于估计的贴现率，应降低贴现率后进一步测试。

经过多次测试，寻找出使净现值接近于零的贴现率，即为方案本身的内含报酬率。

投资方案评价的标准是：若某方案的内含报酬率大于其资本成本或预定报酬率，该方案可行；在多个可行方案中，内含报酬率最大的方案为优选方案。

内含报酬率法与净现值法的区别：

　内含报酬率是方案本身的收益能力，反映其内在的获利水平。它与现值指数有相似之处，即都是根据相对比率来评价方案。

　如果两个方案是相互排斥的，要使用净现值指标，选择净现值较大的方案；如果两个方案是相互独立的，应使用内含报酬率指标，优先安排内含报酬率较高的方案

内含报酬率法与现值指数法的区别：

　在计算现值指数时，需要事先设定贴现率，贴现率的高低将影响方案的优先次序。而在计算内含报酬率时，则不必事先选择贴现率，根据内含报酬率就可以排定独立投资的优先次序。

内含报酬率实际上是净现值的逆运算。当折现率已知时，可以求出净现值，此即为净现值法；当已知净现值为零时，反过来也可以求出折现率，这个折现率就是内含报酬率。

采用的方法是用“逐步测试法”和插值法的结合运用，来进行内含报酬率的确定。采取逐步测试法，口诀是贴现率差之比等于净现值差之比；采用年金现值公式，口诀是贴现率差之比等于系数差之比。

内含报酬率可以解决的问题，应优先安排内含报酬率高的方案，如果有足够的资金在安排内含报酬率稍低的方案。它不需要一个适合的贴现率，不影响方案的优先次序；而现值指数法需要预定的贴现率从而影响方案的优先次序。

在固定资产更新的决策判断中，互斥的投资项目，应采用净现值法，而不采用内含报酬率法。如果不是互斥的投资项目，则采用内涵报酬率法而不采用净现值法。

 

考虑货币时间价值的三种方法的比较

项目	净现值法	现值指数法	内含报酬率
如果折现率相同	大于0	大于1	大于折现率
如果资本成本或要求的报酬率等于或小于折现率	大于0方案可行	大于1方案可行	大于折现率可行
能否反映方案本身的获利能力	否	否	是
是否需要事先设定贴现率	是	是	否
适用的决策	互斥决策	独立决策	独立决策

 

 

4、投资回收期：

是指投资引起的现金流入累计达到投资额相等所需要的时间，回收的年限越短越好。计算公式为=原始投资额/每年现金净流入。它主要是用来测试项目的流动性而非盈利性。缺点是没有考虑回收期后的收益和没有考虑资金的时间价值。对于有战略意义的项目，早期的收益率较低，中后期的收益率较高。

计算方法：

如果每年现金流入量相等，且原始投资一次性发生

　　  　　投资回收期＝原始投资额÷每年现金净流入量

公式中，投资回收期等于内含报酬率法下各期现金流入量相等时的年金现值系数。

如果每年现金流入量不相等，或原始投资是分年投入，此时的回收期应按累计的现金净流入量计算。累计的现金净流入量与原始投资相等的时间即为回收期。

　　优点：计算简便

　　缺点：（1）忽视了货币时间价值因素；没有考虑回收期以后的现金流量，它只能作为辅助方法使用，主要用来测定方案的流动性而非营利性。

 

5、会计收益率法=年平均净收益/原始投资额×100%。

它在计算上使用会计报表上的数据，以及普通的会计收益、成本观念。
　优缺点：计算简便，与会计的口径一致；但没有考虑货币的时间价值，年平均净收益受到会计政策的影响。

 

 

第二节                                                投资项目现金流量的估计

一、现金流量的概念，在投资决策中是指一个项目引起的企业现金支出和现金收入增加数量。现金不仅包括各种货币资金，而且包括项目需要投入的企业现有的非货币资金资源的变现价值。

新建项目的现金流量包括现金流出量、现金流入量和现金净流量。

1、现金流出量：购置生产线的价款、垫支的流动资金。

2、现金流入量：营业现金流入=利润+折旧+非付现的费用摊销等；固定资产报废时的残值收入；收回的流动资金；

3、现金净流量，是指一定时间内现金流入量和现金流出量的差额。

在实务中，现金流量的是按照期间划分的：期初的NCF₀=-原始投资额；营业NCF_1-n=净利润+折旧+非付现的摊销费用；期末NCFn=营业NCF+报废的固定资产回收额+回收的流动资金

二、现金流量的估计。

在确定投资方案的现金流量时，应遵循的基本原则是：只有增量的现金流量才是与项目相关的现金流量。所谓增量的现金流量是指接受或拒绝某个投资方案后，企业总现金流量发生的变动。只有那些由于采纳某个项目引起的现金支出增加额，才是该项目的现金流出；只有那些由于采纳某个项目引起的现金流入增加额，才是该项目的现金流入。

1、区分相关成本和非相关成本。相关成本是指与特定决策项目有关的、在分析评价时必须考虑的成本因素，如差额成本、未来成本、机会成本、重置成本等。非相关成本则是指与特定决策项目无关的、在分析评价时不必考虑的成本因素，如沉没成本、过去成本、帐面成本等。进行现金流量估计不需要考虑非相关成本。

2、不能忽略机会成本，在投资方案中，如果选择了一个投资方案，则必须放弃投资于其它途径的机会。其它投资机会可能取得的收益是实行本方案的一种代价，被称为这项投资方案的机会成本。机会成本不是通常意义上的“成本”，而是一种失去的潜在收益，尽管没有实际发生，但在决策时必须要考虑。机会成本有助于全面考虑可能采取的各种方案，以便于为既定资源寻求最有利的是用途径。

3、要考虑投资方案对公司其它部门的影响。要注意该投资项目与其他项目之间到底是竞争关系，还是互补关系。竞争关系的投资项目会降低现金流量，互补关系的投资项目会增加现金流量。

4、对净营运资金的影响，所谓净营运资金的需要指增加的流动资产与增加的流动负债之间的差额。一般都假设开始投资时，筹措的净营运资金在项目结束时收回。

三、固定资产更新项目的现金流量。

1、更新决策的现金流量的分析。

更新决策的现金流量主要是现金流出。即使有少量的残值变价收入，也属于支出的抵减项，而非实质上的流入增加。由于只有现金流出，而没有现金流入，所以在采用分析方法时是采用固定资产的年平均成本法进行比较分析。

2、固定资产的年平均成本，是指该资产引起的现金流出的年平均值。如果不考虑货币的时间价值，它是未来是用年限内的现金流出总额和使用年限的比值。如果考虑资金时间价值，它是未来使用年限内现金流出总现值与年金现值系数的比值，即平均每年的现金流入。

（1）、不考虑货币的时间价值
　　平均年成本＝投资方案的现金流出总额／使用年限
（2）、考虑货币的时间价值
　考虑货币的时间价值，平均年成本有三种计算方法：
　　 ①平均年成本＝投资方案的现金流出总现值／年金现值系数
　　 ②平均年成本＝(原始投资额－残值收入)／年金现值系数＋残值收入×年利率＋年运行成本

（3）、使用年平均成本法是把继续使用旧设备和购置新设备看成是两个互斥的方案，而不是一个更换设备的特定方案。对于更新决策来说，除非使用年限相同，否则，不能根据实际现金流动分析的净现值法或者内含报酬率法解决问题。

（4）、平均成本法的假设前提是将来设备更换时，可以按照原来的平均年成本找到可代替的设备。

 

3、固定资产的经济寿命。图例：随着时间的推移，固定资产的运行成本越来越高，持有成本越来越低。两者呈现为反方向变化，这样必然存在一个最经济的使用年限。

计算公式为UAC=[固定资产原值－某一年的资产账面余值×这一年的复利现值系数＋∑C_t/（1+i）^t]÷年金现值系数，对每一年进行计算，得每一年的数据，然后进行比较。

 

四、所得税和折旧对现金流量的影响

1、税后的现金流量。营业现金流量=营业收入－付现成本－所得税

2、营业现金流量=税后净利润＋折旧=收入×（1－所得税率）－付现成本×（1－所得税率）＋折旧×税率。

3、年限相等时采用现金流出总现值进行比较，如果年限不等需要采用年平均成本法进行比较。

（1）、旧设备在继续使用时的业务处理作为现金流出的有：旧设备的变现价值、旧设备变现损失减税（机会成本）、每年付现成本（要扣除税金的）、大修理成本（扣除税金）、当残值变现收入大于账面余值时的税金流出（所得税）。作为现金流入的有：每年的折旧抵减所得税税款、旧设备变现净收益缴纳税金（机会成本）、残值变现收入小于帐面余值时抵减的所得税税款。

（2）、新设备的现金流量处理：作为现金流出的有：设备投资、每年的付现成本（扣除税金）、残值变现收入大于账面余值时缴纳的所得税款、大修理成本（扣除税金）；作为现金流入的有：每年的折旧抵减所得税款项、残值收入、残值收入小于帐面余值时所抵减的所得税款。

新旧设备替换决策观注以下几点：
A、旧设备变现收入能作为新设备购置成本的减项（中级教材是作新设备购置成本的减项处理的），虽然计算的年均现金流出量现值不同，但不影响决策结论。但必须按教材中的要求作现金流出处理。
B、旧设备变现损失减税作为旧设备的现金流出处理。
　　新旧设备替换决策是一项互斥决策，继续使用旧设备就不能购入新设备，反之亦然。在讨论旧设备变现损失减税时，前提是“继续使用旧设备”，旧设备就不能变现，变现损失就不能抵税，企业就得不到抵税的好处，因而对“继续使用旧设备”这一方案，旧设备变现损失抵税是一项现金流出。如果问题反过来，旧设备为变现收益，如果变现需要交税，而继续使用旧设备则少交税，所以，旧设备变现收益交税应作为继续使用旧设备的现金流入。
C、残值变现净收入纳税
　　解析：固定资产清理，如果一项固定资产的原值为10000元，已提折旧9500元，现报废，帐面净值为500元，残值收入为1200元，则清理净收入为700元，要转入营业外收入，计入应纳税所得额，交纳所得税。如果所得税税率为30%，净收入纳税=700×30%=210元，应作为现金流出。这里的700元，实际上是残值收入与该固定资产税法规定残值的差额。如果残值收入如果为400元，则清理净损失为100元，要转入营业外支出，则会抵减企业的所得税30元，此时应作为现金流入。需要注意的是，固定资产净损益计算中涉及的折旧额为根据税法规定计算的折旧额，而不是根据会计政策计算的折旧额。

 

 

第三节 投资项目的风险处置

 

一、投资项目的风险处置方法：

1、调整现金流量法，是把不确定的现金流量调整确定的现金流量，然后用无风险的报酬率作为折现率计算净现值。
肯定当量系数是指预计现金流入量中使投资者满意的无风险的份额。利用肯定当量当量系数，可以把不肯定的现金流量折算成肯定的现金流量，或者说去掉了现金流中有风险的部分，使其成为“安全”的现金流量。去掉的部分包含了各种风险，既有特殊风险也有系统风险，既有经营风险也有财务风险。剩余的是无风险的现金流量。由于现金流中已经消除了全部风险，相应的折现率应当是无风险的报酬率。无风险的报酬率可以根据国库券的利率确定。

（1）   、计算公式 风险调整后净现值=∑[A_t×现金流量期望值]÷[1+无风险报酬率]^t。其中At是指t年的现金流量的肯定当量系数，他在0-1之间。

（2）   该方法对时间价值和风险价值分别进行调整，先调整风险，再把肯定现金流量用无风险报酬率进行折现。对不同年份的现金流量，可以根据风险的差别使用不同的肯定当量系数进行调整。

 

2、风险调整折现率法。是更为实际、更为常用的风险处置方法，这种方法的基本思路是对高风险的项目、应当采用较高的折现率计算净现值。

风险调整折现率是风险项目应当满足的、投资人要求的报酬率。项目的风险越大要求的报酬率越高。这种方法的理论根据是资本资产定价模型。
投资者要求的收益率=无风险报酬率+β×（市场平均报酬率-无风险报酬率）
资本资产定价模型是在有效的证券市场中建立的，实物资本市场不可能像证券市场那样有效，但是基本逻辑关系是一样的。因此，上面的公式可以改为：
项目要求的收益率=无风险报酬率+项目的β×（市场平均报酬率-无风险报酬率）

（1）   、计算公式：调整后净现值=∑预期现金流量÷[1＋风险调整折现率]^t。

（2）   、风险调整的折现率可以用投资者要求的收益率或者项目要求

的收益率。计算公式是按照资本资产定价模型来的。风险调整折现率=无风险报酬率＋β（或者是项目的）×（市场平均报酬率－无风险报酬率）。

（3）   、风险调整折现率法在理论上受到好评，因其单一的折现同时

完成料风险和时间的调整。这种做法意味着风险随着时间推移而加大，可能与事实不符，夸大远期现金流量的风险。

 

风险调整折现率法和调整现金流量法，都是投资风险分析的方法。

两者主要的区别是：调整现金流量法是用调整净现值公式中的分子的办法来考虑风险；风险调整折现率法是用调整净现值公式中分母的办法来考虑风险；调整现金流量法的优点是，克服了风险调整折现率法夸大远期风险的缺点，可以根据各年不同的风险程度，分别采用不同的肯定当量系数，其缺点是如何合理确定当量系数是个困难的问题。

 

二、企业资本成本作为项目折现率的条件。

使用企业当前的资本成本作为项目的折现率，应具备以下两个条件：一个是项目的风险与企业当前资产的平均风险相同；二是公司继续采用相同的资本结构为新项目筹资。

（一）、加权平均成本和权益资本成本。

计算项目的净现值有两种方法：

一种是实体现金流量法，即以企业实体为背景，确定项目对企业现金流量的影响，用企业的加权平均成本为折现率；

另一种是股东现金流量法，即以股东为背景，确定项目对股东现金流量的影响，用股东要求的报酬率为折现率，这两种方法计算的净现值没有实质性的区别。

用以上两种方法计算的净现值没有实质性的区别，值得注意的是，不能用股东要求的报酬率去折现企业实体的现金流量，也不能用企业加权平均的资本成本折现股东现金流量。利息是实体现金流量的一部分，而不是股东的现金流量。

折现率应当反映现金流量的风险。股东现金流量的风险比公司现金流量大，它包含了公司的财务风险。实体现金流量不包含财务风险，比股东的现金流量风险小。
增加债务不一定会降低平均资本成本。如果市场是完善的，增加债务比重并不会降低平均资本成本，因为股东要求的报酬率会因财务风险增加而提高，并完全抵销增加债务的好处。即使市场不够完善，增加债务比重导致的平均成本降低，也会大部分被权益成本增加所抵消。

实体现金流量比股东现金流量法简洁。因为股东要求的报酬率不但受经营风险所谓影响，而且受财务杠杆的影响，估计非常困难，

 

（二）、项目风险与企业当前资产的平均风险。

在固定资产更新、现有生产规模扩张等条件下，可以用企业当前的资本成本作为未来项目的折现率。用当前的资本成本作为折现率，隐含了一个重要假设，即新项目是企业现有资产的复制品，它们的风险相同，要求的报酬率才会相同。如果新项目与现有项目的风险有较大差别，必须小心从事。只有新项目与现有资产的风险相同时，企业的资本成本才是合适的接受标准。对其他的风险投资，无论比现有资产风险高或低，资本成本都不是合适的标准。

按照证券市场线的要求，高风险的项目，要求赚取比现有资产更高的收益率。只有当新项目的风险与现有资产的风险相同时，企业的资本成本才使合适的接受标准。

 

（三）、继续采用相同的资本结构为新项目筹资。如果假设市场是完善的，资本结构不改变企业的平均资本成本，则平均资本成本反映料当前资产的平均风险。在承认资本市场是不完善的，筹资结构会改变企业的平均资本成本，因此继续使用当前的平均资本成本作为折现率就不适合了。

5．在等风险假设和资本结构不变假设明显不能成立时，不能使用企业当前的平均资本成本作为新项目的折现率。

三、项目系统风险的估计

（一）、项目系统风险。在项目分析中，项目风险可以从三个层次来看待。

（1）、从项目的角度看，即项目自身的特有风险。项目自身的特有风险不宜作为项目资本预算的风险度量。

（2）、从企业角度看待，考虑到新项目自身特有的风险可以通过与企业内部其他项目和资产组合而分散一部分。因此应着重考察新项目对企业现有项目和资产组合的整体风险可能产生的增量。

（3）、从股东角度看，要进一步考虑到在余下的项目风险中，有一部分能被企业股东的资产多样化组合而分散掉，从而只剩下任何多样化组合都不能分散掉的系统风险。唯一影响股东预期收益的是项目的系统风险，而这也是理论上与项目分析相关的风险度量。因为从资本资产定价理论和资产组合理论看，度量新项目资本预算的风险时，也不应当考虑新项目实施对企业现有水平可能产生的全部增减影响。企业股东可以通过构造一个证券组合，来消除单个股权的大部分风险。

 

（二）项目系统风险的估计

项目系统风险的估计，比企业系统风险的估计更为困难。股票市场的存在，为我们提供了股价，为计算企业的β值提供了数据。项目没有充分的交易市场，没有可靠的市场数据供我们使用。解决问题的方法是使用类比法。

类比法是寻找一个经营业务与待评估项目类似的上市企业，以该上市企业的β值作为待评估项目的β值，这种方法也称“替代公司法”。

运用类比法，应该注意替代公司的资本结构已反映在其β值中。如果替代企业的资本结构与项目所在显著不同，那么在估计项目的β值时，应针对资本结构差异做出相应调整。

调整时，先将含有资本结构因素的β_权益转换为不含负债的β_资产，然后再按照本公司的目标资本结构转换为适用于本公司的β_权益。转换的公式如下：

（1） 在不考虑所得税的情况下：

β_资产＝β_权益/（1＋替代企业负债/替代企业权益）

（2） 在考虑所得税的情况下：

β_资产＝β_权益/[1＋（1－所得税率）×替代企业负债/替代企业权益]

教材例4：替代公司的β为1.2，其负债与权益比为0.7。本公司的负债权益比为2/3，所得税率为30%。

（1） 如果不考虑所得税：

将替代公司的β值转换为无负债的β值：

β_资产＝1.2/（1＋0.7）＝0.7059

将无负债的β值转换为本公司含有负债的股东权益β值：

β_权益＝0.7059×（1＋2/3）＝1.1765

（2） 如果考虑所得税：

将替代公司的β值转换为无负债的β值：

β_资产＝1.2/（1＋0.7×0.7）＝0.8054

将无负债的β值转换为本公司含有负债的股东权益β值：

β_权益＝0.8054×（1＋0.7×2/3）＝1.1813

根据β_权益可以计算出股东要求的收益率，作为股权现金流量的折现率。如果采用实体现金流量法，则还需要计算加权平均资本成本。

尽管类比法不是一个完美的方法，但它在估算项目的系统风险时还是比较有效的。

 

例题1：某人拟开设一个彩扩店，通过调查研究提出以下方案：
（1）设备投资：冲扩设备购价20万元，预计可使用5年，报废时无残值收入；按税法要求该设备折旧年限为4年，使用直线法折旧，残值率为10%，计划在1998年7月1日购进并立即投入使用。
（2）门店装修：装修费用预计4万元，在装修完工的1998年7月1日支付。预计在2.5年后还要进行一次同样的装修。

（3）收入和成本预计：预计1998年7月1日开业，前6个月每月收入3万元（已扣除营业税，下同），以后每月收入4万元；耗用相纸和冲扩液等成本为收入的60%；人工费、水电费和房租等费用每月0.8万元（不含设备折旧、装修费摊销）。
（4）营运资金：开业时垫付2万元。
（5）所得税率为30%。
（6）业主要求的投资报酬率最低为10%。
　　要求：用净现值法评价该项目经济上是否可行。

答案：
　　（1）投资总现值
　　 V₀=200 000+40000+40000×（1+10%）^－2.5+20000
　　   =291519（元）
　　（2）现金流量
　　流量计算表 单位：万元
　　

项目	第1年	第2至4年	第5年
收入	3×6+4×6=42	4×12=48	48
成本	42×60%=25.2	48×60%=28.8	28.8
付现费用	0.8×12=9.6	0.8×12=9.6	9.6
折旧	20×90%÷4=4.5	4.5
设备报废损失			2
装修费摊销	4÷2.5=1.6	1.6	1.6
利润	1.1	3.5	6
所得税	0.33	1.05	1.8
净利	0.77	2.45	4.2
非付现费用	6.1	6.1	3.6
收回流动资金			2
现金净流量	6.87	8.55	9.8

　　或：
　　

项目	第1年	第2-4年	第5年
营业收入	42	48	48
营业成本	25.2	28.8	28.8
其他付现费用	9.6	9.6	9.6
折旧	4.5	4.5
装修费摊销	1.6	1.6	1.6
营业利润	1.1	3.5	8
项目营业净利润	0.77	2.45	5.6
非付现折旧、摊销	6.1	6.1	1.6
收回流动资金			2
收回净残值（残值净损失抵税）			0+2×30%=0.6
现金净流量	6.87	8.55	9.8

（3）净现值：
　　 NPV=

68700×0.909+85500×2.487×0.909+98000×0.621－291519
　　    =62448+193288+60858－291519=25075（元）
　　因为净现值大于零，所以项目可行。

 

例题2、某企业计划用新设备替换现有旧设备。已知新、旧设备原始投资的差额为200000元，经营期均为5年。新设备投入使用后，与使用旧设备相比，每年增加营业收入100000元，每年增加付现成本35000元。新、旧设备预期残值相同，无建设期。该企业按直线法计提折旧，所得税率33%，预计折现率10％。
　　要求：根据以上资料，结合内含报酬率法确定应否用新设备替换现有旧设备。
答案：
　　 △新旧设备年折旧＝（200000－0）÷5＝40000(元)；
　　 △原始投资＝200000（元）；
　　 △年经营现金净流量＝

（100000－35000－40000）×（1－33％）＋40000＝56750（元）；
　　△残值收入＝0
　　年金现值系数=200000/56750=3.5242
　　采用插值法计算得： IRR=12.94%
　　 IRR＞ 10%（预定折现率），应以新设备替换旧设备。

 

例题3、若你是ABC公司的财务顾问。该公司正在考虑购买一套新的生产线，估计初始投资为3000万元，预期每年可产生500万元的税前利润(按税法规定生产线应以5年期直线法折旧，净残值率为10%，，会计政策与此相同)，并已用净现值法评价方案可行。然而，董事会对该生产线能否使用5年展开了激烈的争论。董事长认为该生产线只能使用4年，总经理认为能使用5年，还有人说类似生产线使用6年也是常见的。假设所得税率33％，资本成本10％，无论何时报废净残值收入均为300万元。他们请你就下列问题发表意见：

 ( l)该项目可行的最短使用寿命是多少年(假设使用年限与净现值成线性关系，用插补法求解，计算结果保留小数点后2位)?

  (2)他们的争论是否有意义(是否影响该生产线的购置决策)?为什么?

答案：（1）

初始流量=-3000万元

营业现金净流量=净利润+折旧

因为：折旧=3000（1-10%）/5=540万元

所以营业现金净流量=500×（1-33%）+540=875万元

使用4年的净现值：

NPV(4)=每年经营现金净流量现值+残值现值+清理净损失减税现值-原始投资
=875×（P/A，10%，4）+300×（P/S，10%，4）+540×33%×（P/S，10%，4）-3000
=875×3.170+300×0.683+178.2×0.683-3000
=2773.75+204.9+121.71-3000
=3100.36-3000
=100.36（万元）

使用3年的净现值：
NPV（3）=每年经营现金净流量现值+残值现值+清理净损失减税现值-原始投资
=875×（P/A，10%，3）+300×（P/S，10%，3）+540×2×33%×（P/S，10%，3）-3000
=875×2.487+300×0.751+540×2×0.33×0.751-3000
=2176.125+225.3+267.6564-3000
=2669.08-3000
=-330.92（万元）

采用插值法  N = 3 + [330.92/（330.92+100.36）]=3.77

（3）   他们的争论是没有意义的。因为，现金流入持续时间达到3.77年方案即为可行。

 

例题4、资料：

    D公司正面临印刷设备的选择决策。它可以购买10台甲型印刷机，每台价格8000元，且预计每台设备每年末支付的修理费为2000元。甲型设备将于第4年末更换，预计无残值收入。另一个选择是购买11台乙型设备来完成同样的工作，每台价格5000元，每台每年末支付的修理费用分别为2000元、2500元、3000元。乙型设备需于3年后更换，在第3年末预计有500元/台的残值变现收人。

    该公司此项投资的机会成本为10％；所得税率为30％(假设该公司将一直盈利)，税法规定的该类设备折旧年限为3年，残值率为10％；预计选定设备型号后，公司将长期使用该种设备，更新时不会随意改变设备型号，以便与其他作业环节协调。

要求：分别计算采用甲、乙设备的平均年成本，并据此判断应购买哪一种设备。（2002年题）

答案：
甲设备
每年购置费摊销额（4年）8000／3.1699=2523.74
每年税后修理费(4年)=2000×(1-0.3)=1400
每年折旧抵税(前3年)=[8000×(1-0.1)/3]×0.3=720
折旧抵税现值=720×0.9091+720×0.8264+720×0.7513=1790.5
折旧抵税摊销=1790.5/3.1699=564.84
残值损失减税摊销=(800×30％×0.683)/3.1699=51.71
平均年成本=2523.74+1400-564.84-51.71=3307.19(3307.18)
10台设备的年成本=3307.19×10=33071.9元
乙设备:
每年购置费摊销额=5000/2.4869=2010.54
每年税后修理费摊销

=(2000×0.7×0.9091+2500×0.7×0.8264+3000×0.7×0.7513)/2.4869

=1727.72

每年折旧抵税=[5000×(1-0.1)/3]×30%=450
残值流入摊销=(500×0.7513)/2.4869=151.05
残值损益对所得税的影响=0
平均年成本=2010.54+1727.72-450-151.05=3137.21(或3137.20)元
11台设备的平均年成本=3137.21×11=34509.31元
甲设备的平均年成本较低,应当购置甲设备。

 

例题5、资料：某公司正考虑用一台效率更高的新机器取代现有的旧机器。旧机器的帐面折余价值为12万元，在二手市场上卖掉可以得到7万元；预计尚可使用5年，预计5年后清理的净残值为零；税法规定的折旧年限尚有5年，税法规定的残值可以忽略。购买和安装新机器需要48万元，预计可以使用5年，预计清理净残值为1.2万元。新机器属于新型环保设备，按税法规定可分4年折旧并采用双倍余额递减法计算应纳税所得额，法定残值为原值的1/12。由于该机器效率很高，可以节约付现成本每年14万元。公司的所得税率30%。如果该项目在任何一年出现亏损，公司将会得到按亏损额的30%计算的所得税额抵免。

要求：假设公司投资本项目的必要报酬率为10%，计算上述机器更新方案的净现值。

答案一: 如果将节约的付现成本作为购置新设备的现金流入,分别计算两方案现金流出总现值,再求出净现值。

净现值=新设备流出合计-旧设备流出合计=74279.12(元)

使用差额分析法,寻找差额现金流量并计算净现值的方法。

 

 

 

例题6、A公司拟收购同行业的B公司。经考察，B公司目前每年税后现金净流量为180万元，预计在未来的五年内，每年的现金净流量将以10%的速度增长，而为维持这一增长速度，A公司需每年对B公司投资85万元。至第6年开始，B公司的现金流量仍回落到目前水平。已知A公司的全部股本均为普通股，其股本与长期负债之比为60：40，市场无风险报酬率为9%，风险报酬率为5%，A公司的β值为1.6，其长期负债的利息率为10%，所得税率为30%。
　　要求：如果B公司的要价为1200万元，请计算确定A公司应否并购B公司？

答案：A公司股本资本成本=9%+1.6×5%=17%
　　长期负债的资本成本=10%（1-30%）=7%
　　加权平均资本成本=17%×60%+7%×40%=13%
　　 B公司各年现金净流量及现值计算如下表所示：
 

年次	现金流量	折现系数(13%)	现值
1	180（1+10%）-85=113	0.8850	100.01
2	180（1+10%）2-85=132.8	0.7831	104.00
3	180（1+10%）3-85=154.58	0.6931	107.14
4	180（1+10%）4-85=178.54	0.6133	109.50
5	180（1+10%）5-85=204.90	0.5428	111.22
第6年以后	180		180/13%×0.5428=751.57
合计			1283.44

　　结论：由于B公司未来现金流量的现值大于B公司的出价，A公司可以并购B公司。

 

 

例题7、某公司拟用新设备取代已使用3年的旧设备。旧设备原价14950元，当前估计尚可使用5年，每年操作成本2150元，预计最终残值1750元，目前变现价值为8500元；购置新设备需花费13750元，预计可使用6年，每年操作成本850元，预计最终残值2500元。该公司预期报酬率12%，所得税率30%。税法规定该类设备应采用直线法折旧，折旧年限6年，残值为原价的10%。

要求：进行是否应该更换设备的分析决策，并列出计算分析过程。

答案：
　　因新、旧设备使用年限不同，应采用考虑货币时间价值的平均年成本比较二者的优劣。
（1）继续使用旧设备的平均年成本。
每年付现操作成本的现值=2150×（1－30%）×（P/A，12%，5）
　　   =2150×（1－30%）×3.6048=5425.22（元）
年折旧额=（14950－1495）÷6
　　       =2242.50（元）
　每年折旧抵税的现值=2242.50×30%×（P/A，12%，3）
　　         =2242.50×30%×2.4018=1615.81（元）
　残值收益的现值

=[1750―（1750―14950×10%）×30%]×（P/S，12%，5）
=[1750―（1750―1495）×30%]×0.5674=949.54（元）
旧设备变现收益=8500―[8500―（14950―2242.50×3）]×30%=8416.75（元）
继续使用旧设备的现金流出总现值

=5425.22+8416.75―1615.81―949.54
　　   =11276.62（元）
继续使用旧设备的平均年成本=11276.62÷（P/A，12%，5）
　　                       =11276.62÷3.6048
　　                       =3128.22（元）

（2）更换新设备的平均年成本。
　　购置成本=13750（元）
每年付现操作成本现值=850×（1－30%）×（P/A，12%，6）
　　                 =850×（1－30%）×4.1114
　　                 =2446.28（元）
　　年折旧额=（13750－1375）÷6
　　       =2062.50（元）
　　每年折旧抵税的现值=2062.50×30%×（P/A，12%，6）
　　                =2062.50×30%×4.1114
　　                =2543.93（元）
残值收益的现值

=[2500―（2500―13750×10%）×30%]×（P/S，12%，6）
　　   =[2500―（2500―13750×10%）×30%]×0.5066
　　            =1095.52（元）

更换新设备的现金流出总现值

=13750+2446.28―2543.93―1095.52
　　            =12556.83（元）
更换新设备的平均年成本=12556.83÷（P/A，12%，6）
　　                   =12556.83÷4.1114
　　                   =3054.15（元）
因为更换新设备的平均年成本（3054.15元）低于继续使用旧设备的平均年成本（3128.22元），故应更换新设备。

 

 

例题8、某公司拟投产一新产品，需要购置一套专用设备预计价款900000元，追加流动资金145 822元。公司的会计政策与税法规定相同，设备按5年折旧，采用直线法计提，净残值率为零。该新产品预计销售单价20元／件，单位变动成本 12元／件，每年增加固定付现成本500000元。该公司所得税税率为40％；投资的最低报酬率为10％。
要求：计算净现值为零的销售量水平（计算结果保留整数）。
答案：
（1）、净现值为零，即预期未来现金净流量的现值应等于原始投资流出的现值：
原始投资流出的现值为1045822元（900000+145822）
（2）、未来收回的流动资金现值

=145822×(P/S,10%,5)= 145822×0.6209=90541（元）
(3) 、由于预期未来现金净流量的总现值=未来经营活动现金净流量的现值+未来收回的流动资金现值
所以,未来经营活动现金净流量的现值=预期未来现金净流量的总现值-未来收回的流动资金现值
=1045822-90541
=955281(元)
（4）、由于未来经营活动现金净流量的现值=每年经营阶段的现金净流量×（P/A，10%，5）
所以,每年经营阶段的现金净流量=955281÷（P/A，10%，5）
=955281÷3.7908=252000(元)
（5）、由于每年经营阶段的现金净流量=每年税后利润+每年折旧
所以,每年税后利润=每年经营阶段的现金净流量-每年折旧
=252000-（900000/5）=252000-180000=72000（元）
（6）、每年税前利润=每年税后利润÷（1-所得税率）
=72000/（1-0.4）=120000（元）
销售量=（固定成本+税前利润）÷（单价-单位变动成本）
=（500000+180000+120000）÷（20-12）
=100000（件）